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撰稿丨松籽　　来源丨松石财经　　近期，正泰安能数字能源(浙江)股份有限公司(简称“正泰安能”)更新了招股书，继续推进上市进程。　　资料显示，正泰安能自成立以来专注于光伏领域，公司主营业务包括4个方面，分别为户用光伏电站合作共建、户用光伏电站销售、户用光伏系统设备销售和户用光伏电站售后保障运维业务。　　2022-2024年，正泰安能新增户用光伏电站并网装机容量分别为7.54GW、12.53GW和13.60GW，复合增长率达到34.30%，新增户用光伏电站并网装机容量始终保持行业第一。　　估值暴涨　　由于A股上市公司正泰电器合计持有正泰安能64.13%的股份，因此，正泰安能此次IPO可以说是典型的“A拆A”。　　2024年4月12日，新“国九条”明确提出“从严监管分拆上市”，随后有超过20家上市公司终止了A拆A上市计划。不过，随着6月汇川技术分拆联合动力的成功，释放出了“从严”并不等于“叫停”的监管新信号。　　正泰安能近几年估值暴涨。根据招股书，2022年9月天健会计师出具《审计报告》，截至2022年7月31日，正泰安能经审计的账面净资产为44.44亿元，坤元评估出具的《评估报告》显示，同期净资产评估值为83.09亿元。　　2022年11月和12月，正泰安能分别进行增资，经友好协商增资价格确定为12.96元/股，投后估值约为316亿。　　而根据招股书，正泰安能计划通过此次IPO募集资金60亿元，公开发行股票的数量不低于总股本的10%，以此计算，正泰安能IPO发行后的整体估值可能会超过600亿元。正泰安能IPO获上交所受理的时间是2023年9月，也就是说，在短短的一年时间里，正泰安能的估值暴涨了数倍。　　随着估值的走高，正泰安能控股股东、入股的机构及相关董监高人员身价都会随之暴涨。　　根据招股书，乐清天跃、乐清安业、乐清觉泰、乐清泰舟、乐清泰禾均是正泰安能与正泰电器股权激励平台，它们共计持有正泰安能2.75亿股。一旦正泰安能分拆上市成功，将会成为正泰电器与正泰安能董监高们的一次“造富盛宴”。　　　　独立性存疑　　作为分拆出来的公司，正泰安能的独立性问题备受关注。　　招股书显示，正泰安能自关联方处受让了与公司日常生产经营相关的专利，其中19项专利交易作价为0元，“10项专利及专利申请权”的交易作价为15.95万元。　　　　正泰安能还与正泰电器和正泰太阳能于2020年签署《商标许可使用协议》，协议约定正泰电器与正泰太阳能以有偿方式授权正泰安能使用“正泰”“CHINT”“正泰安能”“ASTRO”“ASTRONERGY”等15项商标，以每季度营业收入的0.1%向正泰电器支付许可使用费。此外，正泰安能还向控股股东方租赁大面积办公、仓储场所。　　报告期各期，正泰安能第一大供应商均为控股股东正泰集团，采购内容包括光伏组件、逆变器、电表箱、电线电缆、仓储及物流服务，正泰安能与控股股东及其关联方存在重叠代理商和供应商的情形。　　正泰安能还将部分资金存放在控股股东财务公司正泰财司，并曾存在由正泰财司自动归集资金情形；正泰安能在开展户用光伏系统设备销售业务时，部分终端自然人业主出于自身资金筹措考虑，向银行提出贷款需求，控股股东及其关联方为前述光伏贷业务提供担保，报告期内存在因自然人业主贷款违约而由发行人代关联方先向银行偿付担保债务而最终由关联方偿付的情形。　　上交所下发的问询函中，也要求正泰安能说明公司是否具备独立研发的能力；是否具备独立的销售渠道，是否对控股股东及其关联方的销售渠道存在依赖，是否通过控股股东及其关联方为发行人代垫成本费用或存在其他利益安排；公司资产、人员、业务拓展等方面是否具有独立性，是否对控股股东存在依赖。　　同时，上交所还要求正泰安能结合公司与控股股东主要业务、相关关系等，说明分拆上市的必要性，是否有利于上市公司突出主业、增强独立性。　　资金链紧张　　正泰安能此次IPO募资中，有8亿元用于补充流动资金及偿还银行贷款。在这背后，是公司紧绷的资金链。　　截至2024年底，正泰安能的货币资金为32.2亿元，而负债总额达到了595.9亿元，其中短期借款接近90亿元。与此同时，正泰安能的资产负债率也持续走高。2022-2024年底正泰安能资产负债率分别为76.92%、79.16%和80.25%，而同期行业均值分别为69.11%、69.53%、74.66%。　　从自身的造血能力来看，2022-2024年，正泰安能的营业收入分别为137.04亿元、296.06亿元和318.26亿元，净利润分别为17.53亿元、26.04亿元、28.61亿元。可以看到，正泰安能2023年和2024年的营收增速分别为116.04%和7.50%，净利润增速分别为48.57%和9.88%，均出现显著回落。此外，经营活动产生的现金流量净额出现大幅波动，2022-2024年的数据分别为2.7亿元、2,255.44万元和118.48亿元。　　　　然而，即便如此，正泰安能在2020年现金分红了4.9亿元，而当年的净利润仅为2.54亿元。正泰安能为何一边募资补流还债，另一边大手笔进行现金分红？这样的募投项目是否具有合理性？　　反观母公司正泰电器，在国内光伏新增装机增速放缓的背景下，公司也面临重重挑战。2024年，正泰电器的营收增速降至12.7%，创出近4年新低。　　2025年一季度，正泰电器的净利润同比下滑了8.53%。截至2025年一季度末，正泰电器的总负债达到了930.76亿元，其中短期借款及一年内到期的非流动负债高达232.76亿元，长期借款154.51亿元，此外还有201.67亿元应付票据及应付账款，而同期货币资金仅119.63亿元，存在不小的资金缺口。　　值得一提的是，目前正泰电器的业绩，多数是由正泰安能贡献的。以2024年为例，正泰安能收入占正泰电器收入的比例约49.33%，净利润占比更是高达73.85%。　　那么，拆分正泰安能上市后，正泰电器是否会沦为“空壳”，这是否会损害相关投资者的利益，都值得市场持续关注。

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